乐鱼如果说实际GDP增速是经济的‘里子’，名义GDP就是经济的‘面子’，衡量企业盈利的时候还是用名义值，所以2023年美国市比中国市更好就能理解；

　　聚鸣投资年度策略会上，围绕2023年市场回顾和产品运作，以及2024年的展望分享了他的最新思考。

　　他谈到了对地产、军工、消费、制造等行业的看法，尤其是跨境电商以及创新药等行业的一些可观变化。

　　刘晓龙透露，2023年聚鸣阶段性地参与AI主题，当时的总仓位在20%左右，但因为行情太快结束，只是小赚一笔。

　　刘晓龙硕士毕业于清华大学工学，有17年的证券从业及行业研究经验，专注挖掘底部反转与成长价值的股票。

　　在创办聚鸣前，刘晓龙曾担任广发基金投资总监，公募期间他的个人管理规模超过300亿，其中有高达150亿的社保基金。

　　“奔私”后，刘晓龙以兼具安全边际和成长性的多策略被市场所熟知。他会根据不同的市场环境、基本面和流动性的变化，采取以逆向投资为基础，辅以成长投资乐鱼、事件驱动和主题投资结合的多策略

　　截至最新净值日期2023年12月29日，聚鸣近三年的收益为**%，相比较于同期沪深300的-34.17%，有两位数的超额收益。

　　（2022年12月30日-2023年12月29日），在刘晓龙自己看来是一份

　　2023年聚鸣的产品运作，用刘晓龙自己的话来说，是“年初看错后的修修补补”。

　　虽然规避了光伏、社服、军工这些跌幅最大的行业，但是年初对经济的过于乐观，以及后来对于政策持续性的期待过高，都导致整体组合对经济的暴露度太高，互联网及港股的配置比例都不低。

　　2023年的AI主题投资也上了车。2月底到3月初，聚鸣成立了AI临时研究小组，开始加强对这方面的研究，并参与赚了一波。但没有赚到大钱，因为行情结束得太快。

　　聚鸣减少了与地产相关产业链的配置。我们拉了下聚鸣从去年四季度以来的部分持股变动。可以看到，2023年三季度西藏天路的配置

　　美国2023年的实际GDP增速预计在2.3%，中国预计在5.2%，两者有3%左右的差距，低于2019年的3.5%，但也算是维持在正常水平。

　　中美名义GDP在2022年和2023年再次拉开差距的原因，主要是通胀和汇率。2022-2023两年间，美国通胀高于中国影响了名义GDP10%，汇率影响了名义GDP10%。

　　如果实际GDP增速是经济的“里子”，名义GDP就是经济的“面子”，衡量企业盈利的时候还是用名义值，所以美国股市2023年比中国的表现更好。

　　过去两年压制中国资产的原因有两个：一是我们的经济在下行，二是美国的利率一直在往上飙。

　　但是最近一个多月以来，美国停止发钱和高利率已经拖慢了经济的脚步，利率下行周期开启，美联储三次降息已经成为2024年的一致预期。

　　许多人看到海外AI发展、中美脱钩、产能向东南亚转移的趋势后，担心将对中国的出口造成极大影响。

　　刘晓龙认为，疫情前中后我们都经历了通胀、航运变化和汇率大幅波动，都验证了中国的出口竞争力。

　　短期从未来2-3年来看，中国的出口不值得担心。2024年至少外需是正常的乐鱼，没有库存调整的大变量。

　　但经济下行风险依然存在，尤其要关注国内消费的继续下行和地产竣工两个主要风险点。

　　2023年诸如房价、股市、汽车、免税店、医美以及餐饮企业的客单价都在下降，消费表现全面崩塌。

　　全国有350万亿的房产，这是家庭总资产，其中包括38万亿的居民贷款。如果房价下跌，家庭总资产缩水，但贷款负债仍在，居民的资产负债表会受到较大的心理冲击。

　　其次，由于整个循环尚未开启，当通缩发生时，链条上所有环节的利润都在缩窄，各行业的降薪于是也在这个过程中进行，从而影响家庭当期的现金流量表或者利润表，导致消费欲望和能力降低。

　　出生人口持续下滑、60岁以上人口规模及占总人口比重的持续上升，使得很多行业的发展受限。

　　降幅会收窄，新开工也几乎没有下滑空间。2023年因为保交楼的带动，竣工增速不

　　地产相关的产业链也出现一些问题，比如很多建材类的企业已经开拓起了东南亚等海外市场。

　　2023年，沪深300指数自2002年以来第一次连跌三年，恒生指数自1964年以来第一次连跌四年。

　　刘晓龙说这是自己入行17年以来，情绪最悲观的阶段，甚至超过2018年和2012年。

　　国内目前的定存一年期存款利率是1.48%，且过去十几年一直处于不断下滑的状态。

　　而沪深300这些公司去年分配给股东的真实现金算术平均股息率为2.43%，总

　　沪深300是中国最具有代表性的资产乐鱼，当全市场的估值处于历史底部位置时，它就相当于一个有期权的债。只要中国经济见底回升，就一定会有回报。

　　大多数制造业的企业家并未躺平，在电动车、光伏、创新药以及半导体等制造业领域，中国的比较优势也仍然在。

　　自2018年底以来，国内降价对医药行业的压制较大。但许多企业通过以量补价的方式稳住了自身的盈利。

　　而且许多企业在过去一年多，还将自己的创新药和海外销售权卖给了海外巨头，有些有一定实力的药物收到里程碑的付款，甚至达几亿美金

　　美国人在中国电商平台下单一件衣服，14:00这件衣服就会被生产出来，3个小时后运到广州白云机场，15个小时后就会运抵美国。

　　以前需要先预测货物的销售量，然后备在美国本土。而现在，通过极高效率的生产和运输链条，

　　聚鸣回避与地产竣工链相关以及与总量消费和可选消费相关的领域，在以上依然保有优势的领域中，寻找过去一年多基本面已经见底、未来两年环比还能继续增长的机会。

　　哪怕增长幅度不高，目前的估值补偿也已经足够，只要能继续增长，股票在全球无风险收益率开始下降的背景下，还是会有不错的收益。

　　目前由于大家对经济的悲观预期，再加上公募基金年初有调仓需求，目前市场表现中高股息、红利风格占优。

　　但这个风格已经跑赢两年多，且之前估值较高的成长股和赛道股跌幅较大（如光伏），估

　　值回到较低位置。有相当一部分公司的基本面有望在2024年从下滑周期到上升。

　　如果这些公司能够实现未来三年向上的经营周期，一能赚业绩增长的钱，二能赚估值上行的钱，这类资产的吸引力也在增加。

　　所以2024年，前阶段红利风格会占优，但后续可能会逐渐演变成这两种风格相对均衡的状态。

　　2022年10月左右基本卖光了组合中的军工，2023年军工行业增速下降，且实际降速比预期的更加剧烈，预测2024年、2025年的增速会更低。

　　军工本质上只有一个买家，单一买家的议价能力非常强。它的很多环节，如果不是这次行业大发展，很多环节的利润较低，企业效率也较低。

　　新设周期组，使团队整体更加平衡。如果经济阶段性下行或者走平，那么对过去关注度较小的低成长行业需要加大关注，从中寻找真正有阿尔法的企业，例如高速公路、出版、交通运输等。

　　原来大家认为运营商和公用事业特别稳定，但比如其中的中国互联网头部企业也代表了大家最真实的需求，所以这个不稳定也是相对的，目前也是价值股的估值。